本文来源：时代周报 作者：闫晓寒
距离2025年结束不到两天，港股又迎来一家生物医药科技公司。12月30日，英矽智能（03696.HK）在港交所挂牌上市，这是一家处于临床阶段的人工智能生物医药科技公司，港股上市当天，英矽智能股价高开超47%，截至当日收盘，股价上涨24.66%。
英矽智能此次IPO，香港公开发售录得超1400倍超额认购，锁定认购资金超过3200亿港元。
认购数千倍、打新金额数千亿港元，这是今年以来生物医药企业赴港上市的一个典型表现。
2025年，港股市场在经历三年多“寒冬”后全面回暖，全球投资者纷纷重返香港市场。从今年4月开始，生物医药企业密集启动港股IPO进程，希望抓住难得的融资窗口期。
根据Wind数据，截至12月29日，今年已有28家医疗健康（医药生物、医疗设备与服务）企业在港股上市，超过2024年和2023年两年合计24家上市数量之和。
即便9月以来港股生物医药板块持续走低，港股18A生物科技公司IPO热度不减。10月底，在短短6天内，鼎泰药研、新桥生物、礼邦制药等8家药企相继提交上市申请；11月，有11家18A企业披露港股IPO招股书。
在全年收官的最后一个月，医疗健康企业IPO步伐再度提速，石药创新、岸迈生物、芳拓生物、吉因加、泽璟制药、新济医药等近10家医疗健康企业密集在港交所递交上市申请，期间精锋医疗和瑞博生物两家企业通过港交所聆讯。
具体到生物医药行业，Wind数据显示，截至12月29日，今年以来有超过70家生物医药企业在港交所递交上市申请，剔除已通过聆讯或失效企业，仍有超过60家企业处于审核流程中。
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走出寒冬
生物医药企业如今扎堆赴港上市，一定程度上或源于此前积压的上市需求集中释放。
过去三年多，港股整体融资环境低迷。在资本市场趋于理性以及医疗反腐、IPO收紧背景下，机构对于盈利周期漫长的生物医药企业投资更为谨慎，资本市场从2021年中开始进入新一轮调整周期。
根据德勤中国发布的年度报告，2021年，港股共有20只未有盈利/收入的生物科技（18A）新股上市，2022年这一数量骤降至6只，2023年和2024年分别有7只和4只18A公司在港股上市。
这期间，生物医药板块持续下跌。反映港股市场生物科技板块整体表现的恒生生物科技指数（HSBIO），从2021年6月的29257.40点的高点跌至2024年7月底的7084.50点；反映港股上市的医疗保健公司的恒生医疗保健指数（HSHCI），同样从2021年6月的8395.58点一路下跌至2024年7月的1997.63点。
二级市场流动性降低传导到一级市场，带来的是医疗健康行业融资和定价的下滑。
弗若斯特沙利文数据显示，2021年，中国医疗健康行业投融资活跃度达到高峰，一级市场融资总额达到200.6亿美元。而2022年，这一数字下降至93.1亿美元。
“寒冬”一直持续到2025年，港股整体市场回暖，港股生物医药板块才开始迎来转机。Wind数据显示，恒生生物科技指数和恒生医疗保健指数均从年初开始一路上涨，到9月分别涨至18306.6点和4726.41点的高点。
港股IPO也强劲复苏。年初“中国数字疗法第一股”脑洞极光-B（06681.HK）、“生长发育第一股”维昇药业-B（02561.HK）在港交所上市，但上市首日市场反应平淡。4月15日，映恩生物-B（09606.HK）在港股上市，创下2022年以来港股上市的18A板块募资规模新高。上市首日，映恩生物股价大涨116%，瞬间点燃二级市场情绪。
5月，创新药BD交易大爆发以及创新药龙头恒瑞医药（01276.HK）赴港上市更为港股生物医药的爆发添了把火。
5月20日，三生制药（01530.HK）与辉瑞达成BD交易，首付款达12.5亿美元，刷新中国创新药企出海授权首付款最高纪录。5月23日，恒瑞医药在港股上市，IPO募资总额为98.9亿港元，创下2020年以来港股医药板块最大融资规模纪录。港股上市当天，恒瑞医药港股股价上涨25.20%。
此后，港股二级市场情绪迅速扭转，不少医疗健康公司重启赴港上市进程，递表节奏明显加快。
港交所发言人今年6月接受媒体采访时透露，截至当时港股IPO排队企业超160家，仅5月就有40多家企业递表。在6月的陆家嘴论坛上，港交所行政总裁陈翊庭将港股市场回暖归因于降息周期来临、政策支持、改革成效以及投资者情绪变化等多重因素。
药企赴港IPO火爆背后
今年以来，在港股上市的医疗健康企业中，创新药企占比较高，且多数处于未盈利阶段。
比如赴港上市后股价暴涨的映恩生物，2024年营收为19.41亿元，年内亏损10.5亿元；8月在港股上市的银诺医药-B（02591.HK），上市首日股价涨超206%，公司今年上半年亏损超过1亿元。
根据经济参考报，受益于港交所18A章（未盈利生物科技企业上市规则）的持续优化，2025年已有超过15家生物医药企业通过该规则上市，占到同期生物医药上市企业总数的六成，合计募资额137.71亿港元，占该板块总募资额的近一半。
对于一些尚未实现商业化、处于亏损状态的创新药企来说，赴港上市或许已经是必选项。一边是持续高额投入的研发费用，另一边是仍未回暖的一级市场，这让不少没有雄厚财力支撑的创新药企陷入资金链紧张的困境。
寻求在港股上市，意味着企业可以通过二级市场融到更多资金，继续推进临床试验。另一方面，港股对于医药行业制度包容性更强、上市门槛相对更低，18A规则下，港股允许未盈利生物科技企业赴港上市。对于有出海计划的企业而言，登陆连接中国内地和全球资本市场的港交所，或也能够加速国际化布局。
恒瑞医药高管在上市当天表示，登陆港股是恒瑞医药迈向国际资本市场、加速创新国际化的关键一步。银诺医药和映恩生物则都提到赴港上市对推进药物研发进展的重要性，银诺医药表示，将依托资本市场的支持，加快创新药研发与上市进程；映恩生物称，将发挥香港国际金融中心的优势，推动临床管线开发，与更多跨国药企携手合作。
CIC灼识咨询董事总经理刘立鹤对时代周报记者分析认为，创新药研发资金投入要求高，在经过前几年的资本“寒冬”后，许多企业现金流紧张，亟需融资，港股市场成为重要的“输血”渠道。
“同时2025年港股市场流动性改善，南向资金持续大幅流入，为新股发行创造了良好的市场环境。此外，港股为前期投资生物医药的VC/PE提供了清晰的退出路径，激活了一级市场的投资活力。”刘立鹤表示。
回顾2025年，创新药行业的爆发背后是政策、产业、资本等多重因素相互交织。政策端，从2025年政府工作报告首次明确支持创新药，到7月《支持创新药高质量发展的若干措施》发布，并启动增设商保创新药目录，这些政策正为创新药的研发、审评、支付扫清障碍。
产业端，创新药行业基本面持续改善，2025年上半年，多家创新药企实现盈利或亏损大幅收窄。
“2025年，距离医药新政发布刚好10年，现在到了出成果的阶段。创新药BD的爆发一定程度上也催化了医药板块的突围。”医药行业资深经理人杜臣对时代周报记者表示。
年末现破发趋势
港股生物医药市场上半年热闹非凡，大额BD密集交易、创新药企扎堆递表、医药板块走势陡峭、多数个股股价暴涨。
在经历一轮强势上涨后，创新药行业正重新回归理性。9月以来，创新药板块集体回调，截至12月30日收盘，恒生创新药ETF（520500.SH）较9月高点下跌超27%；港股创新药ETF（513120.SH）同样从9月高跌超25%。
临近年末，港股IPO多个医疗健康企业上市首日破发。12月22日，明基医院、华芢生物两家医疗健康企业港股上市首日均破发，其中明基医院上市当日跌幅约49%，刷新年内港股新股上市首日破发幅度记录。
创新药企翰思艾泰-B（03378.HK）曾三度递表港交所，其所处的双抗、多抗是资本高度聚集的黄金赛道。然而，12月23日，翰思艾泰港股上市首日股价破发，截至收盘跌幅超46%。
甚至近期公布BD的创新药企，在交易公告发布后，反而出现股价大幅下跌。例如12月21日公布BD交易的加科思-B（01167.HK），股价次日下跌超13%；12月22日公布BD交易的先声药业（02096.HK），当日股价下跌1.98%。包括12月公布BD交易的翰森制药（03692.HK）、和铂医药-B（02142.HK），10月披露交易的诺诚健华（09969.HK）、信达生物（01801.HK）等多家药企，均在公告发布后股价下跌。
此前，创新药企的预告式BD能极大提振情绪，市场对于创新药企出海交易的频率和规模也抱有较高预期。
而随着BD成为常态，投资者或开始理性审视交易细节，除了首付款比例、里程碑付款条件等，他们或更关注管线的兑现确定性、商业化可持续性以及BD能力，这对应的是药企的临床数据是否扎实、产品上市后的市场潜力以及将研发成果转化为收入和合作的能力。
“一旦实际交易条件不及市场的高预期，反而会导致股价下跌。”刘立鹤对时代周报记者表示。
对于上半年市场认购情绪高涨，出现多起公开发售超额认购数千倍的案例；下半年尤其是第四季度市场情绪明显转冷，新股首日破发情况增多，刘立鹤认为，一方面是短期估值回调压力，上半年板块涨幅过大，存在技术性回调和获利盘回吐的压力；另一方面，随着上市企业数量激增，港股市场的流动性更多流向管线优势明显、BD能力得到验证的头部企业，大量缺乏亮点的尾部企业则面临流动性枯竭和估值下跌的压力。
“香港市场生物医药板块预计在2026年上半年会迎来几笔重磅的IPO发行，专业投资人也在储备弹药。”刘立鹤表示。